Trilemma

Geniş bir okur grubu trilemmadan bahsedildiğini ekonomi basınının akademik kökenli köşe yazarlarından 30 sene önce duymuştu. En genel seviyede, dışa açık ekonomilerin iktisat politikasına karar veren mercileri bir makroekonomik trilemma ile karşı karşıyalar. Tipik olarak, ulaşılması arzulanan fakat hepsi bir arada mümkün olamayan üç hedeften bahsedileblir: 1. Döviz kurunu stabilize etmek 2. Uluslararası sermaye hareketlerinin serbest oluşundan yararlanmak 3. Ülkeye özgü ekonomik sorun veya hedeflerle ilgili olarak bağımsız bir para politikası yürütmek. Bu hedeflerden ancak iki tanesi bir arada mümkün olduğu için, trilemma bize üç hedeften bir tanesinin feda edilmesi gerektiğini söylüyor. Trilemma terimi de buradan geliyor. Para politikasında bağımsızlık ve aktivizm faiz oranlarını dünyada geçerli –yani ticaret yapılan ülke grubu- oranlardan daha yüksek seviyelere çıkarabilmek özgürlüğünü içeriyorsa, sermaye hesabının liberal oluşu ve döviz kurunun güvenilir bir döviz kuru çapasıyla sabitlenmesi bu aktivizme izin vermeyecektir. Çok açık görünmekle beraber, trilemmanın yarattığı tahditlerin algılanamadığını –hatta bugün bile- gözlemek şaşırtıcı oluyor. Bu durum trilemmanın koyduğu kısıtların boyutu hakkında çok az ampirik çalışma yapılmış olmasını hem yansıtıyor, hem de bu olgunun bir nedeni olarak görülebilir. Hélène Rey trilemma aslında dilemmadır diye yazmıştı. Ancak bu tez trilemma’nın ima ettiklerini daha da güçlendiriyor; tersine çevirmiyor.

Finansal globalizasyonun ‘altından yapılmış dar bir ceket’ olduğunu saptayarak başlayabiliriz. Ceketin neden altın olduğunu, yani dışa açılmanın büyümeye olumlu etkilerini vs araştıran makaleler çok sayıdayken, ceketin neden ‘dar’ olduğunu açıklayan çalışmalar yok denecek kadar az. Trilemmanın bu ‘eksik araştırılmışlık’ durumu bir muamma sayılabilir; ancak bu durumla trilemmanın her zaman ciddiye alınmaması arasında bir ilişki olduğu da açık.

Otonom bir para politikası, ya miktarlar üzerinden (para arzı) ya da fiyatlar üzerinden (faiz oranı) işler. Bundesbank’ın para arzını hedeflemesi –ki Avrupa Merkez Bankası’nın söylediklerine bir ölçüde, yaptıklarına daha da düşük oranda yansımıştır- dışında para politikasının aslında hemen hemen tamamen faiz politikasına indirgenebileceğini söyleyebiliriz. Söz konusu faiz haddi nominal faiz haddidir, reel değil. Yani merkez bankalarının para politikası enstrümanı kısa vadeli nominal faizlerdir. Sermaye serbestçe dolaşabiliyorsa, trilemma bize kur çapasına dayalı rejimlerde nominal faiz oranlarının parası çapa olarak alınan ülkedeki –mesela ABD- nominal faizlere eşitleneceğini söyler. Ama reel faizler eşitlenmek durumunda değildir. Trilemmanın söylediği şudur: Sermaye akımlarının üzerinde tahdit yoksa, küçük bir açık ekonomi ya döviz kurunu, ya da nominal faiz oranını kontrol edip bir ekonomi politikası aracı olarak kullanabilir. Sermaye kontroleri getirirseniz, hem kuru, hem de faizleri politika aracı olarak kullanmak mümkündür. Bu durumda soru kura attığınız çapanın ne kadar güvenilir olacağı sorusundan ibarettir. Sermaye hesabı açıksa ve kur sabitleniyor/çapalanıyorsa, para politikası bağımsızlığı yok olur. Ama bu durumda da soru kur çapasının inandırıcı olup olmadığı sorusuna indirgenebilir. İkinci durumda ‘sıcak para’ söz konusudur, ilk durumda ‘sıcak para’ olgusu gündemde değildir. Ama her iki durumda da sabitlenen kura ne kadar güven duyulacağı şeklindeki temel soru aynıdır. Dalgalı kur rejimlerinde de yönetilen dalga (managed float) veya benzeri bir üstü örtük kur seviyesi hedeflemesi çalıştırılabilir. Trilemma aynı kalır.

Altın Standardı, Bretton-Woods sistemi ve Bretton-Woods sonrası: Trilemma her üç dönemde de etkisini sürdürmüştür. Altın standardı dönemi sermaye hareketlerinin serbest olduğu, döviz kurlarının sabitlendiği ve para politikası bağımsızlığının pek söz konusu olmadığı bir dönemdi. Bretton-Woods etkin para politikası aktivizmine –Keynezyen bir özellik, sabit –fakat arada bir düzeltilebilir- kur sistemine ve sermayenin mobil olmamasına dayanıyordu. Bretton-Woods sonrasında sermaye kontrolleri genel olarak azalır veya ortadan kalkarken, tercih de ya sabit kur ve para politikasının kullanılamaması, ya da dalgalı kur ve para politikasının kullanılabilmesi seçeneklerine indirgeniyordu. Karar veremeyerek iki arada bir derede kalan –“yumuşak çapa” atanlar gibi- ülkelerse genellikle ciddi krizler yaşadılar. Finansal globalizasyonun derinleşmesiyle durum bir kez daha değişti.

Prensip olarak kuru faizle savunmak mümkündür ama her zaman ve monoton biçimde değil çünkü başka faktörler de var. Kura çapa atmayı sürdürdüğünüz ve sermaye hareketlerini serbest tutmaya devam ettiğiniz bir dönemde faizi de bir enstrüman olarak kullanmaya kalkarsanız sonunda sorun yaşarsınız. Faizleri yükselterek kuru savunmak ancak faizler çok da fazla yükselmeden bunu yapmak mümkün oluyorsa ve kısa bir süre için geçerlidir. Faizleri düşürürken kuru savunmak çok daha güçtür. Güçtür çünkü trilemma ara çözümleri köşe çözümlere iterek çalışır ve sadece kısa süre için görmezden gelinebilir.