Sonunu düşünmeyen para yapamaz

İçinden geçtiğimiz dönem yatırım yapılan her varlığın yükseldiği ilk dönem değil. 2008 krizi öncesinde de altın, konut, hisse ve bono fiyatlarının tamamı artıyordu ve elbette dolar da geriliyordu. Hemen yarın aynı sonla karşı karşıya kalacağımızı söylemek mümkün değil ancak bir çıkış stratejisi oluşturmak için yeni bir krizi beklemeye de gerek yok.

Tüm bu varlıklar arasında en sağlıksız görünen genel görüşün aksine hisse piyasaları değil sabit getirili piyasalar. Ancak “sabit getirili piyasalar” başlığının altında bir değil birkaç tip piyasa olduğunu düşünüyorum. Bunlar arasında en sağlıklı işleyen gelişmekte olan ülkelerin Eurobondları. Arkalarında Fed, BOJ veya ECB gibi sınırsız alım yapacak güce sahip bir büyük abi olmadığı için fiyatlar gerçekleri çok daha fazla yansıtıyor. Tam aksi tarafta ise Japon tahvil ve bono piyasası var. Tek bir büyük oyuncu, BOJ, fiyatları ve likiditeyi belirler durumda. Arada bir noktada ise İtalya gibi ülkeler var. Yıla borç/gdp seviyesi yüzde 135 noktasından başlayan İtalya yılı yüzde 155-160 aralığından kapatacak. Cari enflasyon ve büyüme dinamikleri ile eritilmesi zor bir oran ancak faiz yükü yüksek olmadığından, burada ECB’ye teşekkür ediyoruz, borç çevrilebilir durumda.

ABD tahvilleri ise tamamen ayrı bir vaka. Sadece ABD’nin dinamikleri değil tüm dünyanın dinamikleri ile fiyatlanıyor. Kısa vadede deflasyonist bir ortamda olmamız nedeni ile, zira tasarruf oranları ve iflaslar artıyor, yatırımlar ve fiyatlama gücü zayıf, sabit getirili piyasalarda alıcılar hala baskın. Ancak bir noktada en azından bazı ülkelerin borç/gdp oranları ve ekonomik dinamikleri daha öne çıkmaya başlayacak. Dahası talep bazlı olmasa da arz bazlı bir enflasyon artışı orta vadede son derece mümkün görünüyor. Peki sırası geldiğinde ödenmesi gereken borçlar hangi yönteme baş vurularak ödenecek. Borcun tamamen ödenmesi gibi bir durum söz konusu değil zaten gerek de yok. Ancak oranın düşürülmesini talep eden bir fiyatlama olursa yani getiriler yukarı giderse hangi stratejilerin söz konusu olduğuna bakalım. Bir yol büyüyerek bu borçlardan kurtulmak. 2. Dünya Savaşından sonra bu stratejinin başarılı olduğunu görüyoruz. Cari durumda ise yeterli büyüme oranlarını sağlamak ve sürdürmek zor. ABD gibi bazı ülkeler altyapı harcamaları ile nominal borçlarını artırma pahasına verimli yatırımlara giderse bir süre sonra büyüme oranlarını artırabilir. Ancak global olarak böyle bir imkan yok. İkinci yok enflasyonun yardımını almak. Ancak bunu yıllardır deneyen Japonya’nın başarısız olduğunu görüyoruz. Zira globalleşen dünyada sadece yerel bazı kalemler enflasyon yaratıyor. Ancak globalleşmenin geri çevrilmesi bu durumu değiştirebilir. Yine de demografinin aleyhte çalıştığını unutmamak gerek. Dahası enflasyonla belki borç sorununu çözebilirsiniz ama daha farklı sorunlar yaratmanız kaçınılmazdır. Bir diğer alternatif ise kemer sıkma politikaları uygulamak. COVID-19, düşük büyüme ve yüksek işsizlik ortamında politik olarak uygulaması zor bir alternatif. Son olarak borcun ödenmemesi veya yeniden yapılandırılması geliyor. Arjantin ve Ekvator bu konuda en yeni örnekler. Kısacası tahvil piyasalarında Rubicon aşıldığında kolay bir çözüm yolu olmayacak.