Politika mı iletişim mi?

Bu köşede yer alan haftalık yazıların büyük çoğunluğu global para politikaları ve modern merkez bankacılığında yapılan iletişim örnekleri üzerinden şekilleniyor. Amaç, konuşulmayan, konuşulsa da frekansı az olan doğru örnekleri çok daha fazla gündemde tutabilmek. Doğrular gün sonunda yanlış yapılma sayısını -anlamak isteyenler açısından- ciddi anlamda azaltma potansiyeli taşıyor.

Modern merkez bankacılığı tanımlamasında kuşkusuz akla ilk gelen isim Fed. Yaptıkları kadar yapacakları, yapmak istedikleri, gittikleri yol, akıllarından geçenler yerküre üzerindeki herkes için kritik. Ayrıştırma şansımız yok. Küresel ticaret ve fon akımları içerisindeki Amerikan doları payını (%50’den fazla rasyoları konuşuyoruz) gözettiğinizde Fed’in önemini bir kez daha kavrayabiliyorsunuz. Öte yandan haklarını da yemeyelim; konu sadece Amerikan dolarının önemi üzerinden şekillenmiyor. Fed, merkez bankacılığını günümüz koşullarına uyarlamaya çalışırken, yarını da gözetme çabası içerisinde olan, bunun için kafa yoran, sempozyumlar düzenleyen bir oluşum. Fed gibi ECB ve BOE’yi de gelişmiş ülke merkez bankaları arasında konuya dahil edebiliriz.

Geride kalan haftada Fed’in mayıs ayı için gerçekleştirdiği FOMC toplantısı yakından izlendi. Nereden gelindiğini hatırlamadan mevcut durumu anlamlandırma çabaları eksik kalabiliyor. O nedenle kısa bir özet geçmekte fayda var: Uzun vadede Eylül 2021, kısada ise yıl başlangıcından bu yana Amerikan para politikasında bir şeylerin değişimine dair güçlü sinyaller veriliyor. Bu iletişimi bizlere sağlayan da yine Fed’in ta kendisi. Başkan Powell’dan bölgesel başkanlara dek geniş yelpazeden söz ediyoruz. Tam da bu nedenle Mayıs ayı toplantısı öncesindeki piyasa beklentileri Fed’in daha şahin bir pozisyona evrilme riskine işaret ediyordu. Tahvillerdeki satıştan, Amerikan dolarındaki hızlandırılmış talep ve teknoloji grubu hisselerindeki inanılmaz boyutlara ulaşan çıkış dalgasını bu konsepte okumak yanlış olmayacaktır.

Fed’in kamuoyuna yaptığı açıklamada sürpriz yok. Metin neredeyse tüm hatlarıyla işlemcilerin beklentileri ile uyumlu. 50bp faiz artışı fiyatlamaların içerisinde olan ana senaryoydu. Bizim açımızdan sürpriz, bilanço küçültme operasyonunun mayıstan ziyade haziranda başlayacak olması. Çok kritik bir detay değil. Anlamakta zorlandığımız diğer kısım ise, Hazine ve MBS kağıtlarındaki portföyün 3 aylık dilimde 47.5 milyar dolarlık azaltımlarla devreye alınacak olması. Bu rakamı mevcut enflasyonist baskıları gözettiğimizde Fed açısından hem kredibilite riski olarak görüyoruz hem de kurulan iletişim ile paralel okumakta zorlanıyoruz. Devamında ise rakamlar yukarı yönde güncellenecek ki bu da duyuruda belirtilmiş. Çin’deki Covid önlemleri ve Ukrayna’daki savaşa da atıf var.

Başkan Powell’ın basın toplantısı ise ciddi anlamda negatif sürprizler barındırıyor. 2 temel konuda yapılan yönlendirmelerin bugünlerde konuştuğumuz piyasa volatilitesindeki artışın temelinde yer aldığı kanaatindeyiz: i) özellikle son 1 ayda şiddeti artar şekilde yapılan sıkılaşma iletişiminin aksine +75bp faiz artırım ihtimalinin masadan kaldırılması. Bu noktada doğrudan yönlendirme olmasını beklememekle birlikte komple masadan kaldırılacağını da düşünmüyorduk. Bir şekilde kapının açık kalacağını değerlendiren taraftaydık. ii) nötr faiz hakkındaki düşüncelerinin yüzde 2-3 aralığında olduğunun belirtilmesi. Bunun anlamı ise, yakın geçmişten çok farklı bir noktada olunduğunu düşünmemeleri. Oysaki enflasyonun temelinde bir takım kalıcı değişikliklerin yaşandığına dair riskler artık yüksek sesle dile getiriliyor. 2-3 yıl önce konuştuğumuz global ve yerel dinamikler söz konusu değil.

Peki, tüm bunlar ne anlama geliyor? Fed, hala daha sıkılaşma tarafında yer alıyor. Ancak, ilerlemek istedikleri yol toplantı öncesinde zannedilen ölçekte uzun değil. Yani, son sıkılaşma döngüsüne yakın bir yerde durma ihtimalleri oldukça yüksek. Bu da yüzde 2,5 civarı bir federal fonlama oranı düzeyine işaret ediyor. Dahası, Fed, bu yolda yine zannedilen kadar büyük adımlar atma yanlısı değil. Şimdilik 2-3x50bp büyüklüğünde artışların gelmesi yüksek olasılık. Tüm bu konuştuklarımızdan anladığımız ise, Fed’in şu an için politikadan ziyade iletişim hatası yapma riskinde olduğu. Politika riskine geçiş aşaması ise enflasyonun seyri ve beklentilerde oluşacak tablo ile anlaşılacak. Burada kimin haklı konusunda en büyük yardımı yine zaman yapacak. Artan volatilite ise tüm bu risklerin bileşenlerini içeriyor: Peki, yarın Fed beklentileri şimdi taşıdığı noktadan (nispeten güvercin algı) farklı bir aşamaya çekmek zorunda kalırsa? Yani, sıkılaşmanın hızı ve boyutu artarsa? Tam da bu nedenle ABD’de getiri eğrisinin kısa ve uzun vadeleri ayrışıyor. Konu hakkında düşünmeye uzun bir süre daha devam edeceğiz gibi görünüyor.