Oyun ve oyunbozanlar

Geçen hafta Çin’in diğer ülkelerde gıpta uyandıran dış sermaye cazibesi konusuna değinirken bu cazibeyi yaratan önemli nedenlerden birinin Çin’in yetişmiş çok boyutlu insan kaynaklarını potansiyel yatırımcılara arz edebilmesi olarak göstermiştim. Gerçekten de bu iddia doğru mu değil mi konusunda detaylı bilimsel araştırmalara falan pek gerek yok. Çin’de iş yapan yabancı yatırımcılara sorarsanız size anlatıyorlar. Uzak Doğu’ya yaptığım seyahatlerde yolculuk arkadaşlığı ettiğim iş adamlarının çoğundan benzer açıklamaları bizzat dinlemiştim. Genellikle bu bir kazan-kazan stratejik iş birliği sayılıyordu. Yatırım yapan da Çin de genellikle ilişkilerden kazançlı çıkıyorlardı. Çin sadece finansman temin etmiyor (mali kaynaklar) aynı zamanda alt-yapı ve know-how kazanıyordu.

Krizlerin özellikle mali krizlerin ortasında kalmış işletmelerin bu krizlerden kurtuluşlarının bir anahtarı hepinizin bildiği işletmenin kısmen (veya gerekiyorsa tamamen) satışıdır. Malum işletmenin kısmen satışı ya işletme yönetiminde ve nemanın dağıtımında paylaşım anlaşmalarına bağlı bir şekilde ya da eğer işletme halka açık hisse satma yetkisine sahipse ‘halka açılarak’ yapılabilir. Hisselerin halka arzı işletmelere finansman, daha güçlü bir mali yapı ve prestij sağlayabilir. Halka açılım yoluyla ‘büyüme’ daha doğrusu finansman sağlama özellikle son birkaç on senede uluslararası boyutta en yaygın yöntemlerden biri haline geldi. Hisse satışıyla finansman borçlanmadan daha ucuz likidite sağladığı için tercih edilebilir. Bunu herkes biliyor da halka açılım öyle kolay bir şey olmadığından herkes yapamıyor.

Çin işletmelerinin dolayısıyla Çin’in büyük miktarlarda sermaye cezbetmesinde batılı finansman kuruluşları önemli bir rol oynadılar. Özellikle ABD’de yerleşik birçok finansman kuruluşu 2008 krizinde canı sıkılan yatırımcılara yeni bir ümit sundular: Çin şirketleri. Söz gelimi bu kuruluşlardan küçük bir tanesi altı yıl içinde kırktan fazla Çin şirketinin hisselerini ABD’de pazarlayarak Çin’e 32 milyar dolar sağladı. Çin işletmeleri kısa sürelerde %300-400 büyüme rakamlarıyla yatırımcılarını mutlu ettiğinden Çin’e yatırım iştahı kabardı. İştah vardı ama birçok Çin şirketi ABD borsalarında satılamıyordu.

Halka arz işleminin gerçekleştirilebilmesi için aracı kurumlar olarak adlandırılan kurumların kullanılması hemen her ülkede şartlardan biridir. Bu nedenle, gerek birinci halka açılımlarda (daha öncesinde halka açık olmayan şirketlerin yaptığı halka arz işlemi) ve gerekse ikincil halka arz açılımlarda (daha önceden halka arzda bulunmuş şirketlerin bu işlemi ikinci kez yapması) aracı kurumlar önemli rol oynarlar. Türkiye’de bu işlerin nasıl yürüdüğünü, mevzuatı ve aracı kurum olma yetkisine sahip işletmelerin bir listesini Borsa İstanbul’un Web sayfasında bulabilirsiniz. Halka arz yapmak isteyen işletmeler aracı kurum ve Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) ile sözleşmeler imzalamak zorundadırlar. Halka arz; şirketin Borsa İstanbul ve SPK uzmanlarınca denetlenmesinden sonra başlar. Bu bütün dünyada oldukça uzun ve o kadar da kolay olmayan bir süreçtir. Bu sebeple birçok orta boy ve küçük şirket öyle kolay kolay ‘halka açılamaz’. Çin için de durum aynıydı.

Çok sayıda ‘satılabilecek’ Çin şirketinin ABD’de halka açılamaması diğer bir gurup işletmenin kazanılabilecek paralardan yoksun kalması demekti. Bunlar yatırımcıları yatırım fırsatlarına yönelten işletmelerdi. İşletmelerin sundukları hisseleri (bono, tahvil, vs.) kendi müşterilerine pazarlayarak arada edindikleri komisyonla geçinen işletmeler müşterilerine Çin’in sunduğu %300-400 kar fırsatını pazarlamak istediler. Bunu yapabilmek için bu işletmelerin halka açılması gerekiyordu.

Halka açılım sürecinde zurnanın zırt dediği yer ‘değerlendirme’. Yani, hissesi pazarlanacak işletmelerin seçimi. Bizde Borsa İstanbul’a göre bir değerlendirme SPK ve Borsa İstanbul’un uzmanlarınca yapılıyor. Bir sürü de ‘bağımsız’ denetleme şirketi var. Genellikle satıcı şirketler bu şirketleri angaje ederek değerlendirme yaparlar.

Ben bu tür değerlendirmelerin bir kısmına müşahit sıfatıyla katılmıştım. Değerlendirme uzmanları iletmenin defterlerini, kitaplarını didik didik takip ediyorlardı. Hepsi de konularında eğitim görmüş uzman kişilerdi. Kayıtlardaki tutarsızlık, hesaplamalarda yanlış varsa bulacaklarına kendileri emindi ben de hiç şüphe etmedim doğrusu.

Çinliler bu sistemi gayet iyi kullandılar. Büyük sayılarda Amerikan yatırımcısı ve yatırım aracısı şirket Çin’e yüksek meblağlarda para taşıdılar. 2008’li yıllardan başlayarak bu bir furya haline geldi. İhracat rekortmeni Çin Batılı yatırımcılar için bir cazibe merkezi oldu. Birçok ekonomi sıkıntıya düşmüşken, borsa getirileri cazip olmaktan çıkmışken rekor satış ve kazanç gösteren Çin işletmelerinden hisse alabilmek için millet neredeyse kuyruğa girdi. Bu akında uzun pozisyon alan işletmeler başı çekiyordu. Çinli işletmelerin para kazanma rekorları kıracağına değerlendiriciler başta herkes o kadar emindi ki.

ABD’li yatırımcılar Çinli işletmelerin hisselerine aracı yatırım şirketleri vasıtasıyla para yatırdılar. Kendilerine sunulan değerlendirme raporları olumluydu. Yatırım şirketleri bu tür ticaretten iki şekilde para kazanıyorlardı.

Uzun pozisyon denilen yöntemde yatırımcı hissesini aldığı işletmenin ileride başarılı olacağını dolayısıyla şimdi düşük bir fiyata satın aldığı hissenin değerinin artacağını düşünür. Hisselerin fiyatları arttığında sattığı için de para kazanacağını bekler. Söz gelimi Çin şirketi Puda Kömür halka açılımında hisselerini 4 dolara sundu aracı kurum 7 dolara pazarladı. Hiç fena bir kazanç değil. Bir de bunun tersi vardır. "Alivre satış", "kısa satış" gibi deyimlerle ifade edilen borsa oyununda konu olan ileride fiyatı yükselecek değerler değil tam tersine değerinin düşmesi beklenen değerlerdir. Bu ticarette eğer bir değerin fiyatının ilerde düşeceği tahmin ediliyorsa o değeri bu günkü değerinden satıp teslimatı ileri bir tarihte yapmak yoluyla para kazanmak hedeflenir. Söz gelimi bir işletmenin hisseleri bugün 100TL ediyor ve seneye 90TL’ye düşeceği biliniyorsa seneye teslim etmek şartıyla bugün 100 TL’ye satıp değeri fiyatı 90 TL’ye düşünce teslim etmek aracıya 10 TL kazandırır. Kısa satış ticaretinde satıcı sattığı değerlere sahip değildir. Yani, elinde olmayan bir şeyi satmaktadır. Satıcı satış sözleşmesinde belirtilen bir süre sonra değerin fiyatı düşünce bu sattığı şeyi bu düşük fiyattan alarak alıcısına devredecek aradaki farkı da kâr hanesine yazacaktır.

Bu hengâmede halka açık olmayan işletmelerin de iştihası kabardı tabii. Bu da bir diğer furyaya yol açtı: Ters devralma. Bazı Çin işletmeleri halka açılmak için ABD’de halka açık şirketleri satın almaya başladılar. Düzenlemelerin, yasal denetimin sıkı olduğu ortamlarda halka açılmak zaman alıcı ve pahalı bir süreçtir. Ters devralma özellikle, borsanın ve sermaye piyasasının halka açılmak için ileri sürdüğü şartları karşılayamayan işletmeler tarafından kullanılmaya başladı. Bu süreçte halka açık bir kabuk şirkette yeterince hisse alan işletme daha sonra bu işletme ile birleşerek hisse takası yapmak suretiyle halka açılıyordu. İşte Çin işletmelerini ABD borsasına sokmak için bu yöntem defalarca denendi ve trilyon dolarlar Çin’e aktı.

Bu oyun güzel güzel oynanırken bazı yatırımcıların aklına kısa satış geldi. Yani istisnasız bir şekilde bu kadar Çin şirketinin bu kadar para kazanmasından şüphelenenler çıktı. Onlar “bu kadar şirket arasında ileride para kaybedecek bir tane bile şirket yok mu?” diye sordular. Amaç ileride hisse değerleri düşecek işletmeleri bulup onların hisselerini kısa satışla değerlendirmekti. Bu işletmeleri bulmak için de sistemin hiç kimsenin şüphelenmediği bir halkasını incelemeye yöneldiler: Değerlendirme.

İşletmelerin değerlendirmesini demin değindiğim gibi ya işletmenin kendi hazırladığı mali ve diğer raporlardan ters devralan işletmeler ya da uluslararası değerlendirme şirketleri yapıyordu. Benim de bu tür değerlendirmelerde acemiliğimden olsa gerek dikkatimden kaçan şey değerlendirmenin uzmanlara teslim edilen, çoğu işletmenin kendisi tarafından hazırlanmış ancak şu veya bu şekilde resmi makamlarca onaylanmış bilanço, kâr zarar cetveli gibi mali raporlar ve diğer işletme raporlarına bakılarak yapılmasıydı. Değerlendiricilerin çoğu değerlendirilen işletmelerin kapısını açmıyordu.

Kısa satış yapmak için ileride hisse senetlerinin değeri düşecek işletmeleri arayanlar işte bu yapılmayanı yaptılar. Değerlendirme için raporların yanı sıra işletmeyi ziyaret ettiler bu mümkün değilse alenen casusluk yaptılar. Takdir edersiniz ki Çin’e gidip orada ABD ile ters devir anlaşması yapmak isteyen işletmeleri izlemek, istihbarat yapmak öyle kolay iş değildir. Çin yetkilileri bu tür işlere kalkışan meraklı kişileri pek sevmezlerken onlarla iş birliği yapan kendi vatandaşlarını hiç sevmezler. Bu kısa satış heveslileri bir baktılar ki günde yüz bilmem kaç ton teslimat yapacağım diyen ve buna istinaden ters devir yapacak şirket arayan işletmenin kapısından günde sadece bir kamyon çıkıyor. Nasıl mı anlıyorlar? Şirketin kapısının karşısına gizli kameralar yerleştirerek. Hesaplara göre bu işletme ABD’ye sunduğu raporda satışlarını 70 Milyon Dolar gösterirken gerçek satışların 7 milyon dolar olduğu ortaya çıkıyor. Böylece bu durumda işletmenin oyunu bozuluyor. Uzun satanlar değil kısa satanlar para kazanıyor.

Eh adı üstünde borsa bu biri de para kaybedecek. İşletme 70 milyon dolarlık ihracat yapacak diye uzun satandan bu şirketin hisselerini alanlar yanıldılar ve bunun cezasını yatırdıkları paranın ancak küçük bir kısmını geri alarak çekecekler. Bu duruma düşen birçok yatırımcı oldu.

İşin garibi ortada bir suç yok. Bazı Çinli işletmeler yalan söylemiş ama bu işletmeyi ABD’de cezalandırmazsınız. Sizin anlayacağınız paralarını bu tür oyunlarda kaptıranların kader utansın demekten başka bir çareleri yok.

Uzun lafın kısası Çin’in bir yatırım merkezi olarak milyar dolarlar üstüne ucuz işçi, kalifiye işçi, devasa bir yerel pazar, mükemmel alt yapı, devlet desteği falan hep doğru ama 1979-2002 döneminde Çin’e gelen 623.418 milyar dolarlık toplam yabancı yatırımın 446.255 milyar dolarlık bölümünün (%71.6’sı) doğrudan yabancı yatırımlardan oluşması sırf bunlarla açıklanamaz.

Global piyasalarda hiçbir şey kolay değil. Hele para kazanmak hiç değil. Tevekkeli değil Dünyanın en büyük şirketleri arasında olan bazı şirketlerin satışlarının büyük bir kısmı kendi ülkelerinde.

Sağlıcakla kalın.