İşin püf noktası rezervler
Çok bilinen ancak sık sık ihmal edilen bir kuraldır: Ülkenin döviz rezervleri belirli seviyelerin altına inerse ülke ekonomisi not düşüşlerine, dış saldırılara ve sermaye kaçışlarına daha açık ve davetkâr hale gelir.
Aslında başımıza daha önce defalarca geldiği için bu kuralı en iyi bilen ülkelerden biri olmalıyız. Bu kurala en fazla dikkat edenler ise kredi derecelendirme kuruluşlarıdır. Bunda üç yıl önce Fitch, Türkiye’nin kredi not görünümünü “durağan”dan “negatif”e çevirirken gösterdiği gerekçelerden biri “döviz rezervlerinin azalması”ydı. Geçen hafta S&P Türkiye'nin görünümünü durağandan pozitife çevirirken işaret ettiği göstergelerden birisi yine döviz rezervleriydi. Kısacası kredi notu ile ilgili olumlu ya da olumsuz bir gelişme olduğunda altında yatan önemli nedenlerden biri rezervlerin durumu oluyor.
Hafta sonunda BloombergHT'ye konuşan S&P Global Kıdemli Direktörü Frank Gill, yakın vadede izleyecekleri gelişmenin net rezervler olduğunu belirterek, “Türkiye'deki kısa vadeli dış borçların rezerv kapsamına bakarsanız, Türkiye derecelendirdiğimiz 137 ülke arasında hâlâ en düşükler arasında yer alıyor. Önümüzdeki 6 ayda ödemeler dengesi nasıl bir performans sergileyecek ona bakacağız” demiş.
Ratingcilere göre rezervlerin azalması ve para politikasının itibarındaki zayıflama dış finansman risklerini artırıyor.
Merkez bankaları para ve kur politikasını desteklemek; piyasalara güven vermek, kamunun döviz borçlarını vadelerinde ödemek ve gelecekte karşılaşacağı her türlü dış şoka karşı kullanmak için rezerv tutarlar. Bu yüzden S&P Direktörü olumlu bir gelişme olarak “Oldukça yakından takip ettiğimiz net rezerv birikimini gördük." diyor.
Rezervlerin ideal seviyesi ne olmalı?
Bu noktada akla gelen soru rezervlerin olması gereken seviyedir. TCMB verilerine göre, 24 Kasım haftası itibariyle brüt rezervler 136,5 milyar dolarla tarihi seviyeye çıktı. Ancak Merkez Bankası’nın yurt içi ve yurt dışı yerleşik bankalarla yapmış olduğu swap işlemlerinden kaynaklanan net döviz ve altın yükümlülükleri düşüldüğünde ortada bir bakiye kalmıyor, eksi rezerv söz konusu oluyor. Yurtiçi bankalarla olan swaplar dikkate alınmadığında ise ufak bir artı rezerv olduğu görülüyor.
Bizim rezerv seviyemizin ve kompozisyonunun ideal olmadığı aşikâr. Son yıllarda izlenen politikaların bir sonucu olarak bir rezerv sorunumuz olduğunu herkes kabul ediyor. Ancak son dönemde rezerv üzerindeki baskıların hafifletilmeye çalışıldığı ve olumlu yönde bir gelişme olduğu da ortada.
Rezervin ideal oranı konusunda tek bir ölçü yok; farklı farklı ölçüler var. Bu ülkeden ülkeye değişiyor.
Kimi merkez bankası aylık ithalatın belli bir katı kadar rezerv tutuyor. Bunun için dış destek olmadan mevcut rezervler ile ülkenin ihtiyacı olan mal ve hizmetleri ne kadar süreyle sağlayabileceğini öngörmeye çalışıyor. Genelde rezervin en az 3 aylık ithalatı karşılaması istenir. IMF de bunu tavsiye ediyor ama en güvenlisi 6 ay olarak görülüyor. Aylık ithalatımızın 25 milyar dolar dolayında olduğu düşünüldüğünde 6 aylık ithalatı karşılamak için en az 150 milyarlık döviz rezervi tutmamız gerekiyor.
Diğer bir ölçüt ise kısa vadeli dış borçlar. Dış borç imkânının tamamen kapanması halinde ülkenin bir yıl içinde vadesi dolacak borçlarının ne kadarını ödeyebileceğini gösterir. Bu yaklaşımda rezervin kısa vadeli dış borca oranının en az 1 olması, yani bir yıl içinde vadesi gelecek olan döviz cinsi borç anapara ve faiz ödemelerini karşılamaya yetecek düzeyde olması istenir. Türkiye’nin gelecek bir yılda vadesi dolacak olan borcu 210 milyar dolar dolayında. Dolayısıyla bu seviyede bir rezerv bulundurmak rahatlatıcı olacaktır. Bazı ülkeler rezervin beklenen cari açık ve vadesi bir yıl içinde gelecek olan borç ödemelerini karşılayacak düzeyde olmasına dikkat ediyor. Bu oranın yüksekliği dış şoklar karşısında dayanıklılığı da gösterdiğinden ülke risk primini etkiliyor. Bu nedenle ratingciler rezerve bu kadar fazla önem atfediyorlar.
Bazı ülkeler rezervlerin kısa vadeli borçlar ile portföy yatırımlarındaki olası çıkışı karşılayacak düzeyde olmasına çalışıyor. Rezervleri geniş para arzına oranlamak da mümkün. Bu içeriden gelecek döviz talebini de dikkate almak anlamına geliyor. Aynı zamanda bankaların yükümlülüklerinin ne kadarının rezervler tarafından desteklendiğini göstermektedir. En az yüzde 20 olması iyidir. Kısa vadeli borç ödemeleri ile M2 para arzına göre oran belirlemek diğer bir yol. Bu oran ekonomi daraldığında, ani bir duruş olduğunda ya da riskten kaçış başladığında ne olacak sorusunun cevabıdır.
Kısacası hangi ölçütü seçerseniz seçin oran ne kadar yüksekse ülkenin piyasalardaki risk algılaması da o kadar iyi olur. Oran düştükçe ise ülkeye dair soru işaretleri artmaya başlar, risk primi yükselir. Bundan dolayıdır ki; S&P, Fitch ve Moody’s gibi kuruluşların, notumuzu düşürdüklerinde gösterdikleri nedenlerden birisi hep döviz rezervlerindeki zayıflama ve kompozisyonundaki bozulma olmuştur.