Farklı noktalar, farklı başlıklar
Bu köşeyi yakından takip edenler iyi biliyor; son birkaç yazıda değişen iç ve dış fiyatlama temalarına ve buradan, elimizdekiler üzerinden, gelecek için akıl yürütmeye çalışıyoruz. Esasen zamanlama olarak hiç de fena sayılmayacak bir öngörü ile tüm bu çabayı gösterdiğimizi söylemek fazlasıyla mümkün. Özellikle son haftada yaşanan global ve yerel fiyatlamalardaki artan oynaklık gözetildiğinde.
Öncelikle temmuza ait fotoğrafı çekelim ve oradan ağustos ve sonrasını konuşalım. Geride kalan ay ile birlikte, zaten fazlasıyla uç noktalarda iyimserliği fiyatlamakta olan global işlemlerde, özellikle de ay sonuna doğru, sendelemenin ilk sinyallerini aldık. Her ne kadar küresel hisse senetleri temmuzu yüzde 1,51 yükselişle, üçüncü ayda da artıda kapatmayı başarsa da bu gibi dönüş noktalarında gelen ilk sinyallerin çıkışı konumundaki gelişmekte olan ülke varlıklarındaki tablo hiç de bu denli bir iyimserliği işaret etmedi. GOÜ varlıkları yüzde -0,14’lük performansla beşinci ayda da yatırımcılarına kaybettirdiler. Emtia sınıfı sepeti yüzde 5 düşüşle haziranın ardından bir kez daha negatif tarafta şekillenirken, Brent petrol yüzde -7, ons altın ise yüzde 5 ile farklılaşma gösterdiler. Hikayenin ana çıkış noktası ise bir kez daha tahviller kaynaklı oldu-oluyor. ABD’de 2y vadeli tahvilin faizi sadece 1 ay içerisinde -50bp çekilme ile Mart 2023’ten bu yana en iyi ralliyi ortaya koyarken, 10y vadelideki değişim ise -37bp oldu ve Kasım 2023’ten bu yana en kuvvetli geri çekilişe işaret etti. Yerel varlıklar cephesinde, MSCI TR endeksi yüzde -1,63 ile 6 ay sonra ilk kez yatırımcısına kaybettirirken, BIST 100 ise TL bazlı işlemlerde yüzde -0,09’luk sınırlı kayıpla 3 ay sonra ilk geri çekilişi sergiledi. Daha önemli detay ise XBANK tarafında oldu ve endeks, temmuz ayını, yüzde -3,54 ile 8 ay sonra ilk kez negatif tarafta tamamladı. Bu esnada XUSIN zaten iskontolu pozisyonda olduğundan yüzde 0,65’lik sınırlı yükseliş gösterdi. Lira, ikinci ayda da yüzde 1’in üzerinde zayıfladı.
Geride kalan haftada Fed’in kritik FOMC toplantısını izledik. Metinde önemli bir değişiklik olmamasına rağmen, Başkan Powell’ın mesajları “sürpriz şekilde” doğrudan eylül faiz indirimi olasılığını işaret etti ve fiyatlamaların hızlanmasına neden oldu. İlk etapta gözlenen “şenlik” fiyatlaması hemen devamında yerini “resesyon endişeleri” ve “bilmediğimiz farklı bir şeyler olabilir mi?” yaklaşımına bırakırken, nicedir hızlı yükselişi “dik açı” ile gösteren varlık sınıflarındaki düzeltmelerin boyutları bir anda sertleşti.
Kısa vade için görüşlerimize geçecek olursak: Fed’in açtığı faiz indirimi kapısının bilinmeyen ve daha önce tartışılmamış bir gelişme olduğu kanaatinde değiliz. Zaten piyasalardaki fiyatlamalar, kasım-aralık için full, kısmen de eylül için “potaya sokma” şeklinde gerçekleşiyordu. Ancak, Başkan’ın doğrudan eylülü işaret etmesinin yarattığı soru işaretleri, Orta Doğu’daki son gelişmeler ve genel kar realizasyonu beklentileri ile birleştiğinde, hızlanan ve sertleşen şekilde “resesyon fiyatlaması” kapısının açılmasına neden oldu. Bu da haftalık bazda Nasdaq bileşik endekste yüzde -3, S&P 500’de yüzde -2 ve Russell 2000’de yüzde -7’lik düşüşlerin oluşmasını sağladı. Yani, genele yayılır satış baskısında, varlık sınıfı gözetilmezken, tahvillere gelen talep, güvenli liman arayışının ciddi anlamda ön plana çıkmasından, Amerikan dolarındaki zayıflık ise büyümeye yönelik edişeler ve kısmen seçim sürecinin planlaması kaynaklı. Nette, hangi fiyatlamanın bir diğerini tetiklediği ve denklemin nasıl şekillendiğine dair tek bir doğrunun olmadığı bir ortam söz konusu. Ayrıca, makro verilerdeki “normalleşme” eğilimi de yatırımcılardaki huzursuzluk katsayısı artışına destek veriyor.
Yerel varlıklarda ise doğal olarak dış fiyatlama koşullarındaki bozulmadan etkilenme durumu söz konusu. Nihayetinde 1 yıl öncesine göre yabancı yatırımcı aktivitesinin farklı varlık grupları nezdinde daha artan frekansını izliyoruz. Geçtiğimiz hafta sesli düşünmeye açtığımız faiz indirimi beklentileri ise daha tek düze ve ezbere tartışmalar ile ilerleyişini sürdürüyor. Matematiksel olarak açılacak politika faizinde hamle alanı üzerinden şekillenen beklentiler, doğal olarak varlıkların fiyatlamalarını da etkileme potansiyeli taşıyor. Diğer yandan sahadan aldığımız geri dönüşler ve edindiğimiz izlenimler ise, Haziran’ın ikinci yarısı ile birlikte talep kanalındaki zayıflığı daha kuvvetli pozisyonda işaret ederken, sıkılaşmanın gecikmeli etkileri de fazlasıyla hissediliyor. Bu da daha sürdürülebilir fiyat istikrarı ortamı sabırlı duruşu olmazsa olmaz kılıyor. Çok değil 1 yıl önce ekonominin ihtiyaç duyduğu temel hamlenin “sakinleme ve dengelenme” olduğu fikrini savunanlar -tam da bu süreç henüz başlamışken- ile matematiksel olarak açılacak alan karşısında koşar adım faiz indirimi serisine başlamanın yaratacağı riski öne çıkaranlar arasındaki mücadele, 2024’ten ziyade 2025 ve sonrasının enflasyon görünümünün şekillenmesinde ve yüksek çift hanelerde yapışık kalabilecek beklentilerin yeniden şekillenmesinde rol üstlenecek.