Enflasyonu düşürmek mi rezervi artırmak mı?
Uzmanların hesaplamalarına göre Merkez Bankası yerel seçimden bayrama kadar geçen sürede piyasadan yaklaşık net 7,4 milyar dolar satın almış. Gazetemizde Şebnem Turhan’ın dün yayınlanan haberine göre, bu gelişme sonucunda swap hariç net rezervler 10,5 milyar dolar artmış. Swaplar dikkate alındığında ise yükseliş 4,9 milyar dolar. Swap borçları düşülerek hesaplanan net döviz rezervlerinin eksi düzeyde olduğu dikkate alındığında olumlu bir gelişme olarak değerlendirilebilir. Özellikle sadece altı işgününde gerçekleştiği dikkate alındığında.
‘Olumlu olarak değerlendirilebilir’ dedim. Zira bir de madalyonun öteki yüzü var. Merkez Bankası döviz rezervlerini artırmak için bu kadar döviz almasa, seçimden sonra (İsrail-İran gerginliği öncesindeki kısa dönemde) döviz kuruna aşağıya doğru gözlenen baskı artacaktı. Böylece, seçimden önce -yerel seçimlerin ardından tıpkı Mayıs 2023 sonrasındaki gibi kur sıçrayacak beklentisi ile- dövize yönelişin ne denli anlamsız olduğu güzel bir şekilde ortaya çıkacaktı. O dönemdeki kur sıçraması bir ölçüde Eylül 2021’de başlayan ve Mayıs seçimlerine kadar süren saçma para politikasının ürünüydü. Bir ölçüde de seçim sonrasında Merkez Bankası’nın politika faizini hızlı bir şekilde yükseltmemesinin. Oysa şimdi para politikası doğru yönde gidiyor ve nihayet mevduat faizleri de istenilen düzeye çıktı. Neden kur anlamsız bir şekilde sıçrasın? Dolayısıyla, rezerv artırmak yerine, döviz kurunun aşağıya doğru yönlenmesine izin verilebilir ve dolarlaşma eğilimini törpülemek açısından mesafe alınmış olurdu. Böylelikle enflasyonun hedefe doğru yaklaşması kolaylaştırılabilirdi.
Ama net rezervler eksi düzeyde olunca hemen herkes ister istemez rezerve yoğunlaşıyor. Merkez Bankası’nın rezervi gereğinden fazla önemli bir göstergeye dönüşüyor. Zira uygulanan program, doğru yönde olmasına karşın önemli eksiklikler içeriyor. Bu eksiklikler programdan U-dönüş olabileceğine dair şüpheler yaratıyor. Net dış kaynak girişinin sürdürülebilirliği açısından sorular doğuruyor. Bu koşullar altında Merkez Bankası, “her fırsatı değerlendirerek döviz rezervini artırmak” ya da “kurun aşağıya doğru gitmesine izin vererek enflasyonun hedefe yaklaşacağına dair bekleyişleri güçlendirmek” seçeneklerinden hangisini seçeceği açmazı ile karşı karşıya kalıyor. Hangi seçeneğin daha doğru olduğu hakkında ahkam kesmek kolay değil.
Bir de döviz satın alınması sonucunda sistemdeki likiditenin arttığı, bu gelişme nedeniyle Merkez Bankası’nın politika faizini -en azından koridorun alt sınırı olan bankalardan borçlanma faizini- yükseltmesi gerektiği yönünde görüşler var. Katılmıyorum. Mevduat ve kredi faizleri yeteri kadar yüksek. Politika faizinin daha fazla yükseltilmesine -bu koşullar altında- gerek yok. Dahası, Merkez Bankası’nın bankalara karşılığında lira vererek -geçici bir süreyle; en fazla üç aylığına- satın aldığı dövizlerden oluşan swap stoku yerel seçimden sonra yaklaşık 10 milyar dolar azaldı. Farklı bir ifadeyle, sistemden bu kadar likidite çekilmiş oldu. Swaplar geçici döviz artışına yol açıyor. Oysa doğrudan döviz alınması kalıcı olarak rezervi yükseltiyor. Açık ki, ikincisi çok daha kaliteli rezerv artışı. Ama denebilir ki, ikinci durumda da kalıcı likidite çıkıyor sisteme. İyi de kalıcı biçimde rezervi artıramıyorsanız o swapların vadesi geldiğinde hep yeni swap yapmak zorundasınız. Ta ki, programı güçlendirene ve sürdürüleceğine dair şüpheleri ortadan kaldırana kadar. Likidite açısından fark etmiyor.
Not: Yazıyı yazdıktan sonra, ‘ödevini yapmış bir -her daim- öğrenci’nin rahatlama psikolojisi ile X’e bakarken, Merkez Bankası Başkanı’nın ABD’de IMF-Dünya Bankası toplantıları çerçevesinde düzenlenen bir toplantıda yaptığı konuşmadan alıntıya rastladım. Sayın Başkan mealen “Enflasyonu düşürmek ve net döviz rezervlerimizi artırmak birbirleriyle çelişen hedeflerimiz. İkisini de istiyoruz ama öncelik ilkinde” demiş. Benzer şekilde düşünüyoruz.