Eurobond için de tahvil tutma baskısı gelebilir

BURCU GÖKSÜZOĞLU / FİNANS SOHBETLERİ

Tahvil faizlerinde sert hareketler oldu. Yabancının tahvil stoku tarihi en düşük seviyesinde. Türkiye’nin 5 yıllık CDS risk primi 700’ü geçti. Neler oluyor? Bir anomali mi var?

Haklısın çünkü piyasa faizlerinden gerçekten uzaklaşan bir fiyattan olduğunu görüyoruz. Makro ihtiyati tedbirlerin bir bacağı da bankalara getirilen zorunlu devlet tahvili alımları. Bu sayede devlet tahvili faizleri düşük tutuluyor. Üstelik Eurobond piyasası için de bu zorunluluğun geleceği konuşuluyor. Bence şu an en önemli senaryo o. Menkul kıymetlerin kabaca yüzde 15’i TL cinsi devlet tahlili. Bu stokun artış yönünde bir ivme kaydedici aşikar. Ekonomide karar vericiler, tahvil tutmaları için bankalara daha fazla baskı yapacaklar. Büyük bir kısmını da Eurobond tutmalarını isteyecekler. Çünkü Türkiye'nin temerrüde yani batma riski ödeme güçlülüğüne düşmesini istemeyecekler. Faiz kaç olursa olsun ben bunu ödeyemeyeceğim diyen bir kamu otoritesi senaryosu yok şu an. Eurobond'larda risk olmasının sebebi şu an kabaca yüzde 11-12’de olan 5 yıllık Eurobond faizi ve CDS daha da yükselebilir. Eurobond faizi yükselirse fiyat aşağı geleceği için oradaki faiz kazancının erime riski var. İşte bu sebepten ötürü de piyasada oldukça sıkışıklık var. Yabancı sahipliği çok azaldı. Eurobond için bekle- gör durumu söz konusu. 29 Mayıs'ta daha da yükselecek mi faizler? Yükselecekse 11’den değil de 12-13’ten girelim mi diye bir beklenti var.

Bankalar risk analizine başlamış. Negatif faizli tahvil mi, KKM faizi mi daha zararlı onu ölçüyorlarmış. Banka bilançolarında ilerde sorun çıkar mı?

Bir tek parametreden bankaları okumamak lazım. Öncelikle, bankaları analiz etmemiz için kur şoku vermemiz gerekiyor bankalara. Yani kurun hangi seviyeye kadar yükselebileceği ve bu kur şokunun bankaları nasıl etkileyeceğine bakmak gerekiyor. Kur şokunu bankalara verdiğimiz zaman, Dolar/TL'de 28, 29 bandına kadar bankaların çekirdek sermaye yeterlilik rasyosunun 28 altına gelmediğini görüyoruz ve bu çok önemli bir kıstastır bankacılık endeksi için. Kurun serbest bırakıldığı senaryo elbette sermaye yeterlilik oranını aşağı çekecektir. Fakat yine de o kritik seviyenin altına bankalar gelmiyor. Dolayısıyla o kur şokunu 28-29'a kadar verdiğiniz zaman büyük bir risk unsuru yok. İkinci olarak KKM etkisine bakalım. Bildiğiniz gibi, regülasyonlarla bilançolardaki TL likiditesi artırılmaya, KKM ağırlığı arttırılmaya, döviz azaltılmaya çalışılıyor. KKM’ye cezbedecek şey faiz unsuru. Ve bu noktada bankalar birbiriyle rekabet halinde. Geçen gün 2’si kamu olmak üzere 7 bankayla konuştuk. En yüksek aldığımız faiz oranı yüzde 41'di. Bu faiz yükü bankaları zorlayacak.

YÜZDE 20’NİN ÜSTÜ RİSK YARATIR

Tutulan tahvil oranının artmasındaki risk nedir?

Sen elindeki menkul kıymetin yarısını devlet tahviliyle dolduramazsın. Bu tabiri caizse ben o ülkenin bütçe açığını finanse ediyorum demek. Türkiye’de oran yüzde 15'te şu an. Bu oran sermaye yeterlilikleri, sermaye tamponları için büyük bir risk oluşturmasa da 20’nin üstüne gelmesi durumunda birçok bankanın sermayelendirilmesi gerekecek. Kamu bankaları devlet tarafından sermayelendirilecek ama birçok yabancı ortak da banka var. Bakalım bunlar bu şartları kabul edecekler mi? Yoksa bankalar el değiştirecek mi? Gerçekten orada büyük riskler var. O yüzden devlet tahvillerine ilişkin düzenlemeler önemli olacak. Ayrıca devlet tahvili faizlerinde yüzde 7’lere kadar gerileme oldu. Çok büyük bir anomali var. Biz mevduatta 40'ın üstüne gelen bir faizden bahsederken devlet diyor ki bankaya ben sana sadece yüzde 7-8 veririm. Peki aradaki fark ne olacak?

Tüzellere ‘dövizinizi TL’ye dönüştürün’ senaryosu konuşuluyor

Peki, KKM’nin cazibesi ve akıbeti ne olacak?

Cumhur İttifakı gelirse tam sermaye kontrolüne geçilir mi? Herkes bu sorunun cevabını arıyor ama bunu rasyonel tartışmak lazım. Yani iktisadi olarak döviz nasıl bulunacak? Bu sorunun cevabını bulabilirsek aslında mevcut yönetimin devam etmesi durumunda nasıl bir çözüm bulacaklarını da analiz edebiliriz. Bunu sadece Cumhur İttifakı için söylemiyorum. Millet İttifakı gelse de kur kontrol edilmeye devam edilecek. Bütün regülasyonları aynı anda bırakıp kuru serbest bırakamazsınız ya da KKM'yi iptal ettim diyemezsiniz. Çünkü TCMB rezervleri swapı dahil ettiğinizde bile sıfırlanmak üzere. Dolayısıyla KKM'yi bitirir, kuru kontrol etmezler ise ne yapacağız o zaman? IMF her iki ittifakın baz senaryosu değil. Tek tutunduğumuz dal var; yabancı sıcak para. Cumhurbaşkanı Erdoğan CNN'e verdiği röportajda faiz indirimlerinin devam edeceğini söyledi. Hatta Merkez Bankası Başkanı Şahap Kavcıoğlu'nun daha fazla sorumluluk alması kulislerde konuşuluyor. Mehmet Şimşek senaryosu tamamen geri planda bırakılmış. Dolayısıyla biz bu düşük faiz politikasıyla yabancıyı çekemeyeceğiz. Rezervimiz de yok. O zaman sistemdeki dövizi TL'ye döndürmek zorundasınız. Büyük montanlı işlemler için başta ihracatçı ve ithalatçılar olmak üzere ticaretle uğraşan tüzellere hesaplarınızdaki dövizi TL'ye dönüştürüm deme senaryosu konuşuluyor.

İlerleyen dönemde yine borsada fırsat olabilir

Borsada seçim bitti mi sence?

İlk tura kadar borsada temel yatırım stratejisi ‘Yabancı ne yapıyorsa yapalım, yabancı yatırımcının uzak durduğu hisselerden uzak duralım’ şeklindeydi. Piyasa Millet İttifakı'nın adayı olan Kılıçdaroğlu'nun seçilmesi durumunda olumlu bir reaksiyon verecekti. Çünkü son anketlerin ardından 14 Mayıs'a sayılı günler kala banka ve holding öncülüğünde BİST30 şirketlerinde alım gördük. Fakat önemli olan şu, yerli yatırımcının yabancıyı okuyarak 'BİST30 ralli yapacak. Bankalar, holdingler çok ucuz kaldı' düşüncesiyle talebi vardı. Şimdi hikaye beklenildiği gibi olmadı ve tam tersi durumu gördüğümüz bir hafta yaşadık, yaşıyoruz. Bir hafta içerisinde yüzde 25 ralli yapan bankacılık endeksi kazançların tamamının geri verdi. 29 Mayıs sabahı Millet İttifakı’nın kaybettiği senaryoda, borsada ve banka hisselerinde düşüş beklentisi var, ama bunun borsanın geneline yayılacak beklentisi çok da hakim değil. İstanbul Portföy olarak risk almak istemediğimiz için kendi fonlarımızda banka ve holding ağırlığını azalttık ama ilerleyen dönemlerde yine de borsada fırsat olabileceği düşünülüyor.

Kredi mevduat rasyosu 10 yılın en düşüğünde

Kredi oranları konusunda birçok limit var…

Bankalarda ticari kredi faizlerine bakıldığında orada bir sürü limitler var. Hal böyle olunca da kredi mevduat makası ve kredi mevduat rasyosu kabaca 8-10 yılın en düşük seviyesinde. KKM için olumsuz senaryo var. Son parametre ise ellerindeki tahvil portföyü. Bu konuda Türkiye'nin önemli iki büyük bankasında birkaç gündür Arjantin örneği çalışılıyor. Bankalar ‘Arjantin'deki bankacılık sistemi nasıl işliyor?” sorusuna cevap verecek çalışma yaptırıyor.

Makro ihtiyati tedbirler kur üzerinden sürecek

Merkez Bankası’ndan yeni makroihtiyati tedbirler gelir mi?

Makro ihtiyati tedbirler özellikle kur üzerinden devam edecek. Banka hazineleri, saat 11-11.30’a kadar ellerindeki dövizi Merkez Bankası'yla hedge etmeye çalışıyorlar. 11.30'dan sonra kimseye şans tanımıyor. Yani diyelim ki bir tüzel ya da vatandaş saat 11.30’dan sonra döviz almak istedi, bu bankanın açık pozisyonu oluyor. Türkiye’de tüm bankaların hepsine farklı limit tanınıyor ama toplamın 1.5 milyara gerilediği söyleniyor.

Yerel seçimlere kadar sistem yüzdürülebilir

Tam anlamıyla bir sermaye kontrolü gelir mi?

Ben yerel seçimlere kadar gerçekten tam bir sermaye kontrolünün gelebileceğini düşünmüyorum. Rusya'ya kabaca 65 milyar dolar ödememiz var. Mesela bunun ötelenmesi konuşuluyor. Cumhur İttifakı senaryosunda biraz daha Orta Doğu sermayesine güveniliyor. Bazı Türk bankalarına talep olur mu? Varlık Fonu içindeki şirketlere yatırım çekilir mi? Dolayısıyla sistem refaha kavuşmayacak ama yerel seçimlere kadar yüzdürülebileceğini düşünüyorum.