Teorik olarak güven endeksleri diğer endekslere göre daha oynak olmaya uygundur. Güven ve kredibilite farklıdır; kırılma noktaları vardır. Düştü mü düşer. Genellikle kredibilitenin zor tesis edildiği ama daha kolay kaybedildiği düşünülür. Keza, varlık dolarizasyonu rassal (stokastik) bir süreçtir ve uzun dönemli hafıza bağımlılığı (inersi) sergiler. Tam para ikamesi, bir kez gerçekleşti mi, kalıcı bir olguya dönüşme riski taşır. Kırılması zordur. Bir kez güven tesis edilip yerel para tercih edilmeye başlandığında, tersinden, bu sefer de dolarizasyonun hızlanması kolay olmaz. Türkiye’de olan da budur. 2001 Krizi sonrası Derviş-IMF programıyla dolarizasyon kırılmış ve yeniden (kademeli olarak) ivme kazanmaya başlaması 2011 yılını bulmuştur. 2013 yazından itibaren Fed bilanço küçültecek ve ardından faiz artışına başlayacak beklentisiyle durum bir kez daha değişmiştir. Bu dönem “Kırılgan Beşli” dönemidir. Ancak, Fed beklendiği kadar hızlı hareket etmeyince dolarizasyon sürecinin ivme kazanması da beklenenden yavaş gerçekleşti.
Ancak yine de gerçekleşti. Son 6.5 yılda yerleşiklerin döviz mevduatı 108 milyar dolardan 181 milyar dolara yükseldi. Yıllık bileşik artış hızı yüzde 8.3 oluyor. Bu, dolar cinsi bakınca; Euro/dolar paritesi son dönemde fazla oynamadığı için toplam döviz mevduatına pratikte dolar cinsi bakabiliriz. Bu arada M2 de arttı. Ancak dolarizasyon hızlandı ve kur etkileri birikti. Son 6.5 yılda bir dolarizasyon göstergesi olarak bakabileceğimiz Döviz Tevdihat Hesabı (DTH)/M2 oranı tam 19 puan yükselerek yüzde 47.4’e çıktı. Daha yükseğe çıkıp biraz geriledi. Bu, tam dolarizasyon değil ama uzun dönemli bir hafızanın oluşmaya başladığını gösteriyor. Sadece son 12 ayda DTH artışı 29 milyar dolar. Önemli bir kayma.
Bu neden oluyor? Acaba TL faizler, sonuçta ortalama olarak yükseldikleri halde, sıklıkla ‘erken’ düşürülmeye çalışıldıkları için mi dövize kaçış oluyor? Veya verili bir dönemde mevcut beklenen reel faizi denge faiz olarak görmeyen yabancıların portföy hareketleri mi buna neden oluyor? Elbette enflasyonun bazen hızla yükselmesinden dolayı beklenen reel faizle gerçekleşen reel faiz arasındaki mesafenin açılıp reel faizin dönem sonunda beklenenden hayli düşük olduğunun fark edilmesi mi bu davranışı tetikliyor? Yerleşiklerin davranışında ağırlıklı olarak bir savunma, birikiminin alım gücünü koruma çabası mı ön planda yoksa başka motifler mi ağır basıyor? Elbette, başka faktörler de var ancak uzun dönemde faizin diğer faktörleri/riskleri zaten içermesi beklenir. Başka deyişle sürekli bir “hizalama hatası”, “eğriyi geriden takip eme” durumu mu söz konusu?
Bakınca, 2013 yazında 1 aylık TL mevduat (brüt) faizinin yüzde 6 olduğunu, son haftanın verisine göreyse yüzde 11.4 olduğunu görüyoruz. 3 aylık TL mevduat faizi ise yüzde 7.7’den yüzde 12.2’ye yükselmiş. Bir aylık TL mevduat faizinin son 6.5 yıldaki, yani dünya piyasalarını sarsan “stresli yaz” sonrası yıllık bileşik artış oranı yüzde 10. Bu ne demek? Yüzde 6’dan başlayarak her yıl ortalama 60 baz puanlık bir artışa denk gelen yükseliş demek. Ne yapılırsa yapılsın sonuçta faizler yükselmiş. Ancak asıl mesele nominal faizin, en azından piyasada, yeni koşullara adapte olup yükselmesi değil. Asıl mesele reel faizin kaç olduğu, çünkü dengeyi sağlayan o. Sadece nominal değil, beklenen reel faizlerin de çok dalgalandığını görüyoruz. Yine de mesela şu anda hala yüzde 2.85 beklenen reel faiz var görünüyor, ancak DTH artışı genelde devam ediyor. Üç ay önce de yüzde 4 beklenen reel faiz vardı ama DTH artışı sürüyordu.
Faizlerin sürekli “bıçak sırtında” dengeye gelmeye çalışması genel bir kredibilite sorununa işaret ediyor. Esasen dış dünyada risk iştahı yüksek ve piyasalar Fed’in gevşek politikasının devam edeceğini, resesyon olmasa bile global ekonomik aktivitede belirgin bir yavaşlamanın gelmekte olduğunu –doğru ya da yanlış- fiyatlıyor. 24 Temmuz’dan beri TL faizlerin düşürülebilmesinin –ve kurun sakin kalmasının- tek ama tek nedeni bu.