Küresel risk iştahı zor günlerden geçiyor. Böylesi tanımlama dışında farklı bir şekilde anlatabilir miyim diye çok düşündüm ama açıkçası bulamadım. Durum tam olarak bu. Farklı risk başlıklarının eş zamanlı fiyatlama problemi ile yüzleşiyoruz. Para politikalarına yönelik beklentilerden makro risklere, belirli aralıklarla belirmekten inatla vazgeçmeyen jeopolitik risklere yönelik geniş yelpazeden söz ediyoruz.
Bu köşedeki son yazıda ECB’nin biraz da piyasanın sırayı ilerletmesinden doğan faiz artırım riski üzerine parantez açmaya çalışmıştım. Son 1 haftalık süreçte ECB yetkililerinden gelen açıklamalar da benzer minvalde gerçekleşti. Son olarak hafta sonu 3 önemli üyenin değerlendirmeleri büyüme risklerinin şu aşamada enflasyonun bir adım ötesinde olduğu fikrini destekliyor. Doğrusu da bu olmalı. Global eğilim bir yana öncelik herkesin kendi koşullarını gözetmesi ve hareket etmesidir. Yaşlı kıta Avrupa’da büyümenin sağlıklı bir patikada uzun yıllara yayılır şekilde hareket ettiğini söylemek mümkün değil. 8 yıldır uygulamada bulunan negatif faizin, alınan ülke tahvillerinin ve bilançodaki ağırlığının azaltılması Birlik açısından oldukça zor ve ince işçilik gerektiren bir süreç olacak. Dikkatli planlama yapılmadan devreye alınacak her süreç sınırlı düzeydeki kazanımların da sekteye uğraması problemini doğurabilir. Swaplardaki fiyatlamalar da kısa vadede bu riskleri gözetiyor gibi görünse de yine de faiz artışı baskısını devam ettiriyor. Haziran sonu için +10bp, 2022 kapanışında ise toplamda +50bp faiz artırımı beklentileri fiyatlamalara girmiş durumda. O nedenle Mart ayında ECB’nin neyi nasıl anlatacağı, iletişim kazasına yol açmadan süreci yönetip yönetemeyeceği gibi başlıklar bugün dünden, yarın da bugünden daha kritik.
ABD’de tüketici enflasyonu ocak ayı itibarıyla yıllık bazda yüzde 7,50 seviyesine yükseldi. Bir önceki yıla göre olan değişim de önemli elbet ancak genele yayılmadaki ivmesi fiyatlamalar cephesini daha fazla rahatsız eder durumda. Manşet ve çekirdek enflasyon kalemlerindeki aylık %0.60’lık fiyat artışları, pandemi sürecinde beliren kalemlerin artış hızlarında yavaşlama olmakla birlikte para politikasında belirleyici konumdaki barınma gibi maliyetlerdeki yukarı yönlü seyrin artarak devam etmesi para politikasının izleyeceği patikanın hızı noktasında ciddi soru işaretleri doğuruyor. Bu nedenle kısa vadeli faizlerin uzun vadelilere kıyasla daha hızlı yükseldiği, getiri eğrilerinin yataylaştığı ve portföylerin yeniden gözden geçirildiği sert bir süreç yaşıyoruz. 10y tahvilde faizin geçtiğimiz hafta yüzde 2,06’yı test etmesi, 5y30y tahvil spreadinin 36bp düzeyine gerilemesi gibi detayların tamamı enflasyon ve Fed beklentileri kaynaklı. Elbette bölgesel başkanlardan Bullard’ın çarpan etkisi ile birlikte. Piyasa beklentileri swaplarda ECB’ye kıyasla doğal olarak daha agresif. Mart toplantısı için 1.5 faizi artışı tablosu karşımıza çıkıyor. 25bp Fed adımı varsayımından yola çıkacak olursak 50bp hamlenin artık sürpriz olmayacağını söylemek yanlış olmaz. Yıl sonunda ise federal fonlama oranı aralığının üst limitte yüzde 2’ye yaklaşması bekleniyor.
Peki, bunca para politikası yaklaşımından oluşan karmaşanın tam ortasında enflasyona yönelik beklentiler ne durumda? ABD cephesinde kısa vadeli beklentiler yüzde 3’ün üzerinde denge arayışında. Konuştuğumuz sürecin belki de tek olumlu yanı enflasyon beklentilerinin sakin seyri. Bu da faiz hadlerindeki yükselişin tek kalmasına imkan tanıyor. ABD’de 5y vadeli başabaş fiyatlamalar yüzde 2,53, 10y ise yüzde 2,48’de. Kısa vade yüzde 3-3,5 aralığına sıçramış olsa da orta vadeli enflasyon beklentileri hala daha yönetilebilir seviyelerde. Olumlu mu? Bu kadar gürültü ortamında kesinlikle.
Yönetmekte güçlük çekeceğimiz kısım neresi? Ukrayna merkezli jeopolitik riskler. ABD’nin kendi analizlerinden yola çıkarak yaptığı Rusya müdahalesine yönelik açıklamalar Doğu Avrupa varlıklarını baskılamakla kalmıyor, tahvil piyasalarına giriş ve emtia fiyatlarını yükseltme şeklinde reaksiyonlara neden oluyor. Polonya borsası 2022’de USD bazında yüzde 8’e yakın değer kaybında. ABD 10y tahvil faizi cuma günü 10bp üzerinde düşüş gösterdi. Oysaki perşembe günü para politikası beklentileri eksenli yüzde 2 üzerinde kalıcılık arıyordu. Net/net kaygan olan zemin git gide zorlaşıyor, sorunlu bir hal alıyor.