Enflasyonla mücadele uğraşısında mecburi istikamet: Borçlanma ile finansman

Prof. Dr. Eren Çaşkurlu

Ankara Hacı Bayram Veli Ünv. İ.İ.B.F. Maliye Bölümü Öğretim Üyesi 

Kamu finansmanının en temel geliri vergilerdir. Bütçe açığında temel finansman biçimi ise borçlanma olmaktadır. Borçlanmanın farklı şekillerde sınıflandırılması mümkündür. İç ya da dış borçlanma, uzun ya da kısa vadeli borçlanma, değerli kâğıt ihraç edilerek borçlanma, kamu ya da özel sektör borçlanması, ülkelerden ya da uluslararası finans kuruluşlarından kredi alımı ya da sıcak para (spekülatif sermaye) akımlarından yararlanmak gibi.

Mehmet Şimşek 2023 yılında Hazine ve Maliye Bakanlığı görevini devraldı. Bir oyuncu değişikliği ile Merkez Bankası yönetiminde yeniden yapılanma gerçekleştirildi. Bu ekip tarafından, başlatılan ve yürütülmesi konusunda kararlı olunacağı ifade edilen Enflasyonla Mücadele Programı, 2024 yılının ikinci çeyreğine girdi.

Bu programın para politikası ayağı, bütçe yapısı ve finansmanı üzerinden maliye politikası düzenlemeleri ve en son neden yeni bir buluşmuş gibi lanse edildiği anlaşılamayan maliye politikasının bir unsuru olan kamu tasarrufları paketi pek çok yönü ile analiz edildi. Bu yazıda ben yine gizli saklı olmayan ancak çok önemli bir diğer boyuta dikkat çekmek istiyorum: Programın finansman yükü.

Programın ne pahasına yürütüldüğü ya da programın alternatif maliyetinin ne olduğu sorusundan yola çıkarak, Türkiye ekonomisini bekleyen önemli bir tehlikeyi ifade etmeden geçemeyiz: Borç yükü.

Bu çerçevede,

- TCMB’nin bir taraftan net rezervlerini artırma çabası bir taraftan öz kaynak açığını (2023 sonu Finansal Durum Tablosu) kapatmak zorunda olması,

- Aşırı değerli yerli para, nispeten düşük kur ve yüksek faiz döngüsünü sürdürerek sıcak para çekme uğraşısı ve buna ek olarak, bu döngünün bizzat kendisi nedeniyle dizginlenmesi zor olan ithalatın da en nihayetinde ödenmesi gerekecek bir faturasının bulunması,

- Enflasyonu düşürmek için temel hedef olarak ifade edilen tüketimin kısılması amacıyla faiz artırımının aktarım mekanizmalarının çalışmasına güvenilmesi. Ancak bu yolla tüketici ihtiyaç kredisi faizleri artarken, üretim için gerekli olan ticari kredi faizlerinin de artmasının yol açacağı sorunların göz ardı edilmesi,

olarak yukarıda sıralanan nedenlerden ötürü programın para politikası uygulama maliyetleri oldukça yüksektir. 

Programın maliye politikası uygulama maliyetleri de benzer bir bakışla ele alınabilir:  

- Net servet transferi etkisi yaratarak enflasyonla mücadeleye büyük zarar veren, halen veriyor olan ve verecek olan KKM uygulamasının maliyeti,

- Nisan 2024 itibariyle 2,3 trilyon TL’ye ulaşan bütçe açığını kapatmak zorunda olunması,

- Kamu tasarruf tedbirlerinin ancak 100 milyar TL gibi cüzi bir kaynak sağlayacağının tahmin edilmesi,

- Hazine nakit gerçekleşmelerine bakıldığında var olan borç kullanımı faiz ödemelerinin 2023 ilk çeyrek ile 2024 ilk çeyrek karşılaştırmasının 2,8 kat artışla %186 artışa ulaşması,

- Temel kamusal finansman kalemi olan vergilerde kayıtlı ekonominin vergilendirme sınırında politik ve sosyal vergi kapasitesine ulaşılması, daha fazla vergi yükü yaratımının hem tepki yaratacak hem de vergi uyumsuzluğuna yol açacak olması.

- Enflasyon Programı’nda başat suçlunun talep ve hedefin talep enflasyonu olarak görülmesine rağmen, son KDV düzenlemesinin dışında muhtemel bir dolaylı vergi düzenlemesi yapılması halinde, bunun da maliyet enflasyonu etkisinin olması.

Yukarıda sayılan unsurlar göz önüne alındığında maliye politikası uygulama maliyetlerinin de çok yüksek olduğu anlaşılmaktadır.

Tüm bu sayılan faktörler değerlendirildiğinde; Bakan Şimşek’in de ifade ettiği gibi borçlanmada CDS primlerinin 2020 yılından beri en düşük seviyesine ulaşması, bu vesile ile kamunun, özel ve kamu bankaları ile özel şirketlerin borç çevirme (roll- over) oranındaki yükselme, kredi derecelendirme kuruluşlarının puan yükseltmeleri gibi unsurlar hem doğrudan hem de sıcak para gibi dolaylı yollardan borçlanmanın programın finansmanı açısından istesek de istemesek de mecburi istikamet olduğunu göstermektedir.

Gelelim tüm bu faktörlerle birlikte daha derin bir tehlike analizine. Birkaç önemli tespit yaparak kılavuz istemeyen görünen köyü değerli okuyucuların dikkatine sunmak isterim.

Yukarıdaki tabloda Nisan 2024 Kamu Borç Yönetim Raporu göstergelerine göre; 2023 ve 2024 ilk çeyrek karşılaştırmaları çerçevesinde borç kullanım miktarlarının oldukça yüksek olduğu görülmektedir. Borç stoku açısından ise 2024 ilk çeyrek toplamı bile 2023 yıl toplamından daha yüksek.

Son olarak iç borçlanmada tehlike çanlarını çalan kısımdan bahsetmek istiyorum.  

Toplam iç borçlanma içinde 2023 ilk çeyrekte sabit faiz – değişken faiz enstrümanı dağılımı %86 - %14 iken 2024 ilk çeyrekte bu oran % 51 - % 49 olarak değişmiştir. Açıktır ki, değişken faizli enstrüman oranının % 49 haline gelmesi, borç yükü riskindeki büyük artışı gözler önüne sermektedir.  

İkinci olarak da yine iç borçlanmada 2023 ilk çeyrekte döviz cinsi iç borç enstrümanı hiç yokken, 2024 ilk çeyrekte hem de değişken faizli döviz cinsi iç borç enstrümanı ağırlığı % 26 haline gelmiştir. Bu da döviz kurları açısından hali hazırda var olan risklerin faiz yükü ile katlanarak artacağı anlamına gelir.

Deprem felaketi, dış ekonomik ve jeopolitik gelişmeler ve konjonktürel etkilerin zorunlu etkileri sterilize edildiğinde, ekonomi ve mali yönetimin mevcut tercih ve kararları ile mecburi istikametin borçlanma ile finansman olduğu ve bunun tüm riskleri ile topluma büyük maliyet getireceği aşikardır.