Aselsan’a da emsal olabilecek halka arz: SDT

Barış Erkaya / BORSA ANALİZ

Borsaya ilginç halka arzlar gelmeye devam ediyor. Aslında Astor Enerji ve Söke Değirmencilik'in de halka arzları onaylandı. Fakat Astor’un henüz onaylanmış izahnamesi yayımlanmadığı için değerlendirme için erken. Söke Değirmencilik'i ise önümüzdeki günlere bırakacağız. SDT’ye gelince. Önce ne iş yaptığına bakalım.

Kamuya da iş yapıyor

Aselsan’ın yüzde 100’e yakın savunma sanayiine odaklı hemen hemen tek şirket olarak yer aldığı borsada benzer odaklı bir şirketin daha yer alacak olması oldukça dikkat çekici. SDT, radar, elektronik harp ve haberleşme sistemleri, silah, veri kayıt ve platform yönetim gibi görev sistemleri, simülasyon ve veri-görüntü işleme, uydu ve İHA sistemleri, mühimmat güdüm elektroniği ile RF karıştırıcı (jammer gibi) sistem üretimleri ana faaliyet alanları. Şirketin ürettiği, geliştirdiği veya ortak projesinde yer aldığı ürünler, ülkelerin sınır güvenliğinde, TSK’nın ve dost ülkelerin simülasyon eğitimlerinde, Meteoroloji Genel Müdürlüğü’nün, Tarım ve Orman Bakanlığı’nın, AFAD’ın, Çevre, Şehircilik ve İklim Değişikliği Bakanlığı gibi kurumların faaliyetlerinde kullanılıyor.

19 milyon TL’lik Ar-Ge ile 1.2 milyar TL’lik ciro

Şirketin faaliyetlerinin aslında ana damarı gerçekleştirdiği Ar-Ge faaliyetleri. 2019’dan bu yana şirket, 19 milyon TL’lik Ar-Ge harcamasını aktifleştirilmiş. Bu harcamalarla aynı dönemde (2019-2022/09) 1.2 milyar TL’lik ciro, 305 milyon TL’lik kar üretmiş. Net kar marjı da böylece aynı dönemde ortalama yüzde 26 seviyelerinde olmuş. Bu da aslında gerçek katma değer denilen şeyin ne olduğunu gösteren bir örnek. Şirketin ilerleyen dönem için devreye alınmayı bekleyen diğer projeleri arasında ARTUK projesi ilgi çekici. Çünkü bu projede çağın dikkat çekici teknolojilerinden blockchain teknolojilerini kullanarak veri transferini, derin öğrenme, makine öğrenmesi ve yapay zeka kullanımını içeriyor. Yine Avcı Antidrone projesi de dikkat çeken bir diğer proje.

Satışların yüzde 71’i üretim programları

Şirketin gelecek yılla ilgili satışlarının zaten bir taban seviyesi bulunuyor: 1.5 milyar TL. Bu da geçmiş yıllarda yer aldığı ortak projelerin gelecek dönem siparişlerinden kaynaklanıyor. Öte yandan planlanmış bu satışların dışında plan dışı satışların payı da Aselsan’a da emsal olabilecek halka arz: SDT Borsada yüzde 100 savunma sanayiine çalışan şirket sayısının azlığı çok net ortadaydı. SDT bu açıdan önemli bir halka arz gibi görünüyor. Peki bu şirket ne yapıyor? Ne üretiyor? Kime satıyor? Halka arz çarpanlarıyla şirketin halka arz künyesini yorumsuz şekilde hazırladık. İşte halka arzı incelerken mutlaka incelemeniz gereken veriler... hızla artıyor. 2022’de 25 milyon dolarlık siparişler gibi.

Satışlarında en büyük payı yüzde 71 ile üretim programları alıyor. Radar ve elektronik harp haberleşme sistemlerinin payı yüzde 1. Yüzde 14 payı görev sistemleri, yüzde 9 payı simülasyon ve bilişim sistemleri, yüzde 4 payı ise jammer satışları alıyor.

Önemli detay: Asıl fatura dönemi son çeyrek

Şirketin satış performansıyla ilgili önemli bir detay; şirket faturalarını genelde yılın son çeyreğinde kesiyor. Yani halka arza konu olan mali tabloları takip eden ilk bilanço dönemi aslında şirketin asıl büyük faturaları kestiği dönem. Bu nedenle yatırımcılar, analizlerini yaparken yıllıklandırılmış (yani geriye dönük 4 çeyrek verilerinin konsolide edildiği) verileri dikkate alırsa daha doğru bir sonuca varmış olabilir.

Stoklar maliyetlerini düşürmüş

2022/09 bilanço döneminin dikkat çeken noktalarından biri 2021/09’a göre şirketin satış maliyetlerinin toplam satışlar içindeki payını yüzde 70’ten yüzde 62’ye inmesi. Bunun sebebi ise şirketin özellikle mamul ve yarı mamul stoklarında geçmiş dönemde aldığı artış pozisyonu. Yani ciro artarken maliyetler aynı hızda artmamış. Böylece şirket aslında ciro anlamında çok küçük bir düşüş yaşasa da ne FAVÖK’te ne de net karda bir düşüşle karşı karşıya kalmamış. Yıllıklandırılmış net FAVÖK rakamı 157 milyon TL’yi aşmış durumda.

Net işletme sermayesi de artan yatırımlara rağmen 320 milyon TL seviyelerine gelmiş.

8.5 milyon TL’lik toplam finansal borç kalemi

Şirketin toplam (kısa ve uzun vadeli) finansal borçları 8.5 milyon TL. Bunu 3'te biri döviz cinsi. Öte yandan dönen varlıkları içerisinde 162 milyon TL’lik Kur Korumalı Mevduat, 7.8 milyon TL’lik Eurobond, 63 milyon TL’lik de çoğu döviz cinsi mevduat var.
Şimdi gelelim halka arzla ilgili işe yarayabilecek detaylara.

ÇARPANLAR NE DİYOR?

Halka arz verilerine gelince. Şirket 50 milyon TL’lik sermayesini 58 milyon TL’ye çıkaracak. 8 milyon TL’lik sermayeyi halka arz edecek. Bunun yanında şirket ortaklarından Mehmet Dora ve Mustafa Fatih Ünal toplamda 4 milyon 250 bin adet hisseyi halka arza dahil edecek. Böylece 32 TL’lik hisse başına fi yattan 1 milyar 856 milyon TL’lik halka arz piyasa değeri ortaya çıkacak. Toplam şirketi ilgilendiren halka arz gelir beklentisi ise net 239 milyon 200 bin TL olacak. Bu gelirin yüzde 70’i (167 milyon TL’lik bölümü) biraz önce bahsini geçirdiğimiz tesisin kurulumuna harcanacak. Yüzde 20’si Ar-Ge’ye, yüzde 10’u proje geliştirme ve işletme sermayesine ayrılacak. Şirket yönetimi, yeni hissedarlarına dağıtılabilir yıllık karın yüzde 35’ini 5 yıl boyunca ödemeyi taahhüt ediyor. Çarpanlara gelirsek. Şirketin yıllıklandırılmış 2022/09 karına göre fi yat/kazanç çarpanı 11.50. Emsal sayılabilecek en yakın örnek Aselsan, 13.52 f/k ile işlem görüyor. Global rakiplerin ortalaması ise 21.30 f/k. Şirketin halka arz değerine göre piyasa değeri/defter değeri ise 6.45 çarpan seviyesinde görünüyor. Aselsan 4.29 PD/DD, global ortalamalar ise 2.40 PD/DD seviyesinde. Yine SDT’nin Piyasa Değeri/Net Satış çarpanı (yine yıllıklandırlmış verilerle) 4.25 seviyesinde. Aselsan için bu rakam 4.79 seviyesinde. Şirketin yıllıklandırılmış FAVÖK (EBITDA) değeri 157 milyon TL seviyelerinde. Buna göre PD/FAVÖK ise 11.81 çarpanla halka arza çıkıyor.

HALKA ARZ GELİRİ NİYE ÖNEMLİ?

Öncelikle şundan bahsedelim. Halka arz süreci şirket için aslında oldukça önemli. Çünkü faaliyetlerini ve üretimini dört ayrı kampüste sürdüren şirketin tek çatı altında bir üretim üssüne ihtiyacı var. Bunun için de Ankara Uzay ve Havacılık İhtisas OSB’sinde kendisine 30 dönümlük bir arazi tahsis edilmiş. 2020 Ağustos’ta tahsisi yapılan arazi için tahsis kuralları gereği 2 yıl içinde işyeri açma ve çalışma ruhsatının alınması gerekiyordu. 28 Eylül 2022’de inşaat ruhsatı alındı. 2024’te bu üretim tesisinin açılması planlanıyor. Fakat 250 milyon TL’lik bina yatırımı, 50 milyon TL’lik ise makine ve teçhizat yatırımı olmak üzere 300 milyon TL’lik yatırım ihtiyacı var ve bunun sadece 11.9 milyon TL’lik bölümü şu ana kadar harcanmış. Şirket halka arzdan elde edeceği gelirin üstüne gerekirse özkaynak, hatta finansal borçlanmaya bile gitmeyi planlıyor. 2022/09 itibariyle şirketin yararlandığı teşvik ise 72.8 milyon TL.